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风险下降-央行未来可能会调降许久不动的MLF利率

张艺兴妈妈发文

8月17日,央行發佈公告,改革LPR(貸款市場報價利率)報價機制和銀行貸款定價機制。LPR報價方式改為按照公開市場操作利率(主要指中期借貸便利MLF利率)加點形成,同時各銀行在新發放的貸款中主要參考LPR定價。

也有銀行金融市場部交易員對記者表示,未來如果MLF利率降低,銀行負債利率則可能跟着降,然後LPR也會隨着降一些。這種利率下降可能會利好利率債。

不過,就中長期而言,機構仍然認為國債收益率有下行空間。「即使不調低MLF,LPR利率比MLF利率還高很多,未來利差逐步收窄,整體社會利率水平下降,中長期也利好利率債。」中航信託宏觀策略總監吳照銀對第一財經記者說。另外,貸款利率並軌后,預計貸款利率中樞將有所下移,為避免存貸款息差大幅壓縮引發銀行業劇烈震動,也需要寬鬆的流動性環境來引導銀行的負債成本下行。

利率債交易「很糾結」近期,儘管全球眾多國債收益率都在不斷創下新低,但中國利率債市場的交易可謂糾結。

一些機構人士認為,如果壓縮LPR和MLF利差,而MLF利率不動,則意味着央行進行的是「寬信用」,對利率債等無風險利率是利空而非利多。

此外,仇高擎也表示,未來貸款利率與資金市場利率的相關性將逐漸提高,而在存款利率仍未完全市場化之前,市場化負債與市場化的貸款資產將更為匹配。同業存款、同業存單、結構性存款等市場化負債與貸款資產間的利率風險將大幅降低。在確保符合監管規定及流動性安全的前提下,商業銀行為匹配貸款業務,將適度擴大市場化負債佔比。但值得注意的是,在貸款利率並軌過程中,監管將會保持銀行負債端成本基本穩定,未真實挂鉤衍生品交易的結構性存款在嚴監管下料將受到衝擊。

當然,這對於那些低等級、存在違約風險的信用債而言並不適用,因為市場的風險規避情緒仍存。

他還表示,目前經濟數據、通脹前景等都有助於中長期國債收益率下行。從物價數據看,雖然7月CPI同比達到2.8%,但幾乎可以確定這是今年的高點,之後幾個月隨着翹尾因素的下降,CPI同比增幅將會下降到2%附近。更值得注意的是PPI,7月份PPI同比增長為-0.3%,這是自2016年9月PPI同比轉正以後再次回歸負值,按照歷史規律,負值區間可能要延續較長一段時間(至少1~2年),PPI下行可能帶動CPI下行,隨之市場的利率水平也會趨於下降,這又會推動債券價格上漲。

一時間,債券圈的情緒變得相當複雜——一方面,利率並軌改革的啟動打消市場此前對於「降息」(存貸款基準利率)的預期,同時有觀點認為央行並不會調降MLF,而是逐步收窄MLF和LPR之間的利差,這被理解為利空債市;另一方面,也有觀點認為,央行未來可能會調降許久不動的MLF利率,從而引導LPR下降,這種變相降息將利好利率債。

此外,根據日本、韓國在利率市場化后的經驗,貸款業務的佔比下降后,債券投資的佔比會升高。交通銀行金融市場業務中心副總經理仇高擎對第一財經記者稱,隨着信貸資產收益率下降更接近債券資產收益率,債券的相對配置價值提升,商業銀行債券投資佔比有望進一步提高。這種邊際配置量的增加可能也利好信用債。

中國人民大學客座教授鄧海清說,目前的市場預期是保持LPR和MLF利差不變或者變化不大,央行降低MLF利率,進而降低LPR利率,這實際是「寬貨幣」的預期。「但我們認為,央行大概率保持MLF政策利率不變,在保持無風險利率合理穩定的情況下,通過壓縮LPR和MLF利率之間的利差(本質上是通過將LPR首次挂鉤MLF之時,一次性壓縮風險溢價),來降低LPR利率和實體經濟融資利率,這實際是『寬信用』的措施。」

部分信用債或更受益相較於糾結的利率債,機構普遍認為,信用債受益更大。聯訊證券首席經濟學家李奇霖表示,由於風險偏好提升,落實到大類資產上,該措施利好權益(成長板塊)和信用債,信用利差將繼續收縮。

同時,相比處於震蕩時期的利率債,市場更認同的是,利率並軌改革會讓銀行進一步讓利實體,有助於實體風險偏好提升,但仍受制於實體融資需求,其間信用債受益更大。由於風險偏好提升,部分銀行可能會加大更高風險與收益的信用債配置,信用利差有進一步壓縮的可能。

震蕩時期的利率債,市場更認同的是,利率並軌改革會讓銀行進一步讓利實體,有助於實體風險偏好提升,但仍受制於實體融資需求,其間信用債受益更大。]

上周,10年期國債收益率逐步下行到3%附近,但一種擔憂相當普遍——「如果收益率真的下到2.8%,如果碰到主力大量出貨,外資可能也沒有這麼大的承載力和動力。」某外資行交易員對記者稱,儘管近期國債收益率在下行,但國債期貨價格沒有繼續創新高,可見還是一個糾結市。如果近期一系列外部風波能夠平息,那麼收益率可能會有所回升,畢竟中國的政策空間還非常大,並不需要大規模寬鬆。

可見,不會大幅寬鬆是利率債交易員擔憂的。此次利率並軌改革的啟動,對利率債交易員而言,第一反應實則為「利空」。儘管大家對於央行不會下調存貸款基準利率早有預期,因為央行在多個場合提及,利率並軌改革將是下一階段的重點,未來貸款基準利率淡出。但真的當預期落地時,仍對市場情緒有些許衝擊。

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